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La benzina c'è ora ci vuole il motore delle riforme
di Marco Onado
Il Sole 24 Ore
Lunedì 16 giugno 2014

La giornata di ieri ha confermato la positiva reazione alle recenti decisioni della Bce. I mercati azionari sono ancora in rialzo, trascinati anche da buone notizie sull'occupazione americana, mentre gli spread in Europa sono ai minimi dall'inizio della crisi, con buona pace di coloro che si dichiarano delusi perché la Bce non ha annunciato da subito un programma di acquisti massicci di titoli pubblici analogo al Quantitative easing della Fed americana. In effetti, il pacchetto complessivo sembra in grado di intervenire sia sul problema della deflazione, ampliando l'immissione di liquidità e garantendo tassi bassi per un periodo di tempo ancora più lungo, sia - e soprattutto - su quello del credit crunch, che è non meno grave.
La nuova operazione di rifinanziamento (T-Ltro) fornirà alle banche fondi pari al 7 per cento del loro portafoglio prestiti (esclusi i mutui ipotecari per l'acquisto della casa), per un importo complessivo di 400 miliardi di euro. L'immissione netta di liquidità è ovviamente inferiore, perché bisogna tener conto del debito in essere delle banche per le precedenti operazioni di finanziamento a lungo termine, ma il calcolo micragnoso delle possibili voci negative scompare di fronte al chiaro messaggio che la Bce è oggi pronta a sperimentare strumenti di politica monetaria che mettano in presa diretta l'immissione di liquidità con il credito all'economia.
È in questa ottica che si spiega la decisione di escludere dallo schema di rifinanziamento i prestiti alle famiglie per l'acquisto di abitazioni.
Perché si tratta di operazioni già (ingiustificatamente) privilegiate dai coefficienti di Basilea e che non richiedono dunque un incentivo all'offerta ma anche perché queste operazioni, quando riguardano case non di nuova costruzione, finanziano semplicemente il trasferimento di una proprietà già esistente e hanno quindi un impatto pressoché nullo sulla produzione.
Non meno importante è l'accelerazione dei programmi che mirano a consentire alla Bce di acquistare titoli provenienti da operazioni di securitisation (purché semplici e trasparenti) anche a favore di piccole e medie imprese. Per l'area dell'euro, bancocentrica e con una dimensione media aziendale limitata (soprattutto in Italia) potrebbe trattarsi di una svolta decisiva, capace allo stesso tempo di risolvere il problema del credit crunch e di rendere il sistema finanziario più articolato ed efficiente. Vi sono ancora molti nodi tecnici da sciogliere, ma la strada appare ormai definitivamente tracciata.
Insomma, i mercati sono ottimisti perché avvertono una forte determinazione a rafforzare il legame fra l'azione della Bce e la ripresa produttiva, il che è coerente con la diagnosi da tempo formulata a Francoforte secondo cui si è inceppato qualcosa nei canali creditizi che trasmettono la politica monetaria ed è su questi che occorre intervenire direttamente. Ed è anche coerente con la storia delle banche centrali che fin dalle origini sostenevano - originariamente attraverso il risconto di cambiali - il legame fra la banca e l'industria.
Per l'Italia si apre una grande opportunità: solo per le nuove operazioni di rifinanziamento, le banche potranno attingere fino a 75 miliardi, più di qualsiasi altro Paese dell'Europa periferica (la Spagna si ferma a 54), con impatti sull'offerta di credito che possono essere immediati e consistenti.
Qualcuno ha paventato il rischio che anche questa volta la liquidità creata dalla Bce si traduca in ulteriori acquisti di titoli di Stato. Ma questa volta ci sono maggiori garanzie, perché se è vero che non esistono disincentivi espliciti (al massimo la banca deve restituire il finanziamento ottenuto) è anche vero che si perde l'incentivo agli ulteriori e consistenti finanziamenti che possono arrivare al triplo del flusso netto di nuovi prestiti nel 2015 e nel 2016. E soprattutto è ormai chiaro alle banche che il facile margine tra il tasso dei Btp e quello della Bce è puramente illusorio in un quadro in cui i prestiti diminuiscono, l'attività produttiva ristagna e le condizioni finanziarie delle imprese si aggravano. Le perdite su crediti finiscono sempre per prevalere e il conto economico chiude fatalmente in rosso, come è avvenuto per l'intero sistema negli ultimi due anni.
Il Governatore Visco ha detto pochi giorni fa che una vera ripresa stenta ad avviarsi: oggi la Bce si dichiara pronta a fornire il combustibile finanziario necessario per la ripresa produttiva e anche ad allungare l'elenco delle misure straordinarie, come promette la famosa frase di Draghi «Non abbiamo finito». Per i Paesi europei e l'Italia in particolare si apre una grande opportunità non solo per ridare ossigeno alla produzione corrente, ma anche per recuperare il ritardo di investimenti privati e di infrastrutture accumulato nella recessione più grave del dopoguerra.
Naturalmente, il combustibile deve trovare un motore adeguato, il che significa realizzare le riforme strutturali di cui da tempo si discute. Lo stesso Visco ha insistito molto sulla necessità di completare il processo e ha indicato nel riordino della pubblica amministrazione e nella lotta alla corruzione le due priorità fondamentali, clamorosamente confermate dalle vicende degli ultimi giorni. L'ottimismo dei mercati sull'Italia sembra riflettere un giudizio positivo sulla capacità del Paese di realizzare le riforme e di rispettare quelle priorità. Ma è chiaro che si tratta anche delle condizioni fondamentali per agganciarsi al treno della ripresa europea che potrebbe avviarsi con il nuovo corso della politica monetaria. Se possibile, le riforme da oggi sono ancora più urgenti.

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Nota: il contenuto del documento deve essere interpretato in relazione al periodo in cui è stato redatto.


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