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Così le aziende tedesche si ribellano alla legge del rating
di Andrea Malan
Il Sole 24 Ore
Mercoledì 25 agosto 2010

«Rating? Nein, danke». La Dürr, una media impresa di Bietigheim-Bissingen, ha deciso di rinunciare, per la sua prossima emissione di bond, sia al marchio di qualità delle agenzie di rating che al consorzio di collocamento dei titoli. «Facciamo affidamento sulla notorietà del nostro marchio: gli investitori saranno in grado di farsi un'idea da soli» ha spiegato al quotidiano «Handelsblatt» un portavoce dell'azienda. Il risparmio sulla parcella di Moody's e S&P - circa 50mila euro l'una - non è l'obiettivo più importante: più significativo è il taglio degli interessi passivi che la società riuscirà a ottenere se convincerà - da sola - gli investitori privati.
La Dürr fattura oltre 1 miliardo di euro l'anno (è una media impresa per gli standard tedeschi) con la vendita di macchinari per l'industria dell'auto - in particolare di complessi impianti di verniciatura, ma anche di catene di assemblaggio e di macchinari per test -. Come molte concorrenti ha sofferto la crisi delle quattro ruote e ha chiuso il 2009 in rosso per 25 milioni di euro. Le cose ora vanno meglio, e per il 2010 è previsto il ritorno in attivo.
L'emissione dei bond prevista per quest'autunno, per un ammontare di circa 100 milioni di euro, servirà a rimborsare un prestito preesistente che paga un tasso (9,75%) ritenuto troppo oneroso. E proprio qui sta una delle principali ragioni del «no» alle agenzie; l'emissione preesistente, valutata «C» da Moody's (ovvero un livello da titolo spazzatura), paga una cedola del 9,75 per cento, mentre Dürr offre ora un tasso del 7,5% che le permetterà di risparmiare qualche milione di euro.
Naturalmente la Dürr sostiene che il rating non riflette appieno sue le condizioni economiche, e altrettanto naturalmente i tempi di reazione delle agenzie non sono quelli dei centometristi (molti ricordano le ripetute polemiche di Sergio Marchionne sui rating Fiat). Per tagliare corto, Dürr ha deciso di rinunciare al bollino di qualità. Non solo: per risparmiare anche sulle commissioni, farà a meno anche di una banca agente e si rivolgerà direttamente agli investitori, in primo luogo, quelli che hanno sottoscritto il bond precedente; il taglio minimo sarà di 1.000 euro, e le obbligazioni saranno quotate al segmento della borsa di Francoforte per le piccole e medie imprese, dove i risparmiatori possono operare direttamente anche in fase di sottoscrizione e avere la garanzia di partecipare al riparto dei titoli.
La decisione della Dürr rientra in una tendenza che si è affermata sul mercato l'anno scorso: nei momenti peggiori della crisi il volume di emissioni senza rating è balzato da meno dell'1% al 13% del totale - riferisce «Handelsblatt» - ed è rimasto al 7% anche nel primo trimestre 2010. Tra le aziende che rinunciano a chiedere un rating, molte sono le tedesche: di recente gruppi come Adidas o Sap hanno piazzato sul mercato titoli senza rating. Un'altra esperienza positiva è quella della Otto, il colosso della grande distribuzione, che dopo aver iniziato già nel 2005 con un primo prestito da 150 milioni ha collocato nel novembre scorso un'emissione da 500 milioni senza rating; quest'ultima è stata sottoscritta due volte.
Anche la Otto, così come la Dürr, è un'azienda a controllo familiare. Stesso discorso per Stada (farmaci generici), i cui titoli sono stati sottoscritti sette volte. Le agenzie di rating per ora la prendono con filosofia. S&P ricorda che «se un'azienda vuol rivolgersi a una platea internazionale e ricorrere regolarmente al mercato dei capitali, un rating è necessario». Fitch aggiunge che la maggior parte dei fondi può investire solo fino al 10 per cento in titoli senza rating. E il colosso del software Sap, che pure nei primi sei mesi dell'anno ha collocato due emissioni per oltre 2 miliardi di euro, ammette che «poiché per alcuni investitori il rating è una condizione irrinunciabile, non escludiamo di chiederlo in futuro».

* * *

Dare i voti non i numeri
Ma il rating è ancora un bollino di qualità? Fino a poco tempo fa la domanda era più di tipo accademico che pratico. Disquisizioni sui criteri di valutazione, la tempestività delle pagelle, le modalità di affibbiare i voti. Polemiche feroci da parte dei manager delle società giudicate, primo fra tutti Sergio Marchionne che si è più volte scagliato contro i criteri di valutazione del debito Fiat. Dopo la crisi l'emissione senza rating è diventata molto meno sporadica che in precedenza. L'anno scorso il 13% delle società ha emesso debito rinunciando alla valutazione delle società specializzate.
Nei primi tre mesi del 2010 la quota si è fermata al 7% ma a chiedere prestiti senza valutazione sono stati gruppi come Adidas o Sap. I colossi del rating l'hanno presa con filosofia: molti investitori istituzionali chiedono il rating come precondizione per sottoscrivere le emissioni. Dunque, una strada obbligata. Certo è che dopo gli incidenti di società e paesi con giudizi da studente modello e successivo default, ripensare ai criteri di valutazione non sarebbe un'eresia. Non lo chiedono gli accademici ma una fetta non più piccolissima del mercato.

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Nota: il contenuto del documento deve essere interpretato in relazione al periodo in cui è stato redatto.


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