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Il percorso a ostacoli della riforma finanziaria
di Jean Pisani-Ferry (Direttore di Bruegel, Professore di Economia alla Université Paris-Dauphine, membro del Consiglio di Analisi Economica del Primo Ministro francese)
Il Sole 24 Ore
Mercoledì 24 novembre 2010

Appena due anni fa, i governi di tutto il mondo si lanciavano al soccorso dei mercati finanziari globali. Oggi, quegli stessi mercati incombono come una minaccia sui governi, o almeno su alcuni.
In Europa il mercato del debito greco si è congelato e lo spread tra i tassi d'interesse irlandesi e quelli tedeschi, entrambi denominati in euro, ha recentemente raggiunto livelli allarmanti. La Spagna è riuscita a ridurre il suo spread nei confronti della Germania solo dopo un ribaltamento completo delle sue politiche e, sperando di ottenere lo stesso effetto, il Portogallo ha annunciato un importante piano d'austerità fiscale. Ad ogni modo, anche quando non sono a rischio di essere esclusi dai mercati finanziari internazionali, gran parte dei governi del mondo sviluppato pende dalle labbra delle stesse agenzie di rating che fino a ieri venivano coperte di ridicolo.
Questo ribaltamento delle sorti è scioccante. L'opinione pubblica sembra più che mai convinta che gli arroganti professionisti dei mercati finanziari non abbiano imparato niente dalla crisi e che non ci siano stati particolari cambiamenti, se non in peggio. I governi, chiamati dai loro elettori a domare i mercati finanziari, danno l'idea di aver prodotto tanto fumo e poco arrosto. Più o meno intenzionalmente, i regolatori sembrano aver mancato la loro occasione di apportare seri cambiamenti alle regole della finanza globale e i governi sono ora così fragili da essere alla mercé degli stessi attori che, fino a non molto tempo fa, imploravano aiuto.
Queste percezioni, politicamente destabilizzanti, danno adito ad un forte risentimento verso i mercati e chi vi opera. Tuttavia, sebbene sia innegabile che c'è ancora molto lavoro da fare, questo non vuol dire che non sia ancora stato fatto niente per riformare la finanza.
In un recente condotto da Stéphane Rottier e Nicolas Véron per conto di Bruegel, un think-tank europeo con sede a Bruxelles, si fornisce un resoconto completo dei progressi conseguiti nell'ambito della riforma della regolamentazione finanziaria negli ultimi due anni, cioè da quando nel novembre 2008 il G-20 si è riunito a Washington per concordare una linea d'azione comune.
Certo, uno dei risultati dell'analisi è che l'implementazione delle riforme è andata avanti in maniera disomogenea ed è stata caratterizzata da una differenza sostanziale tra i compiti affidati ad istituzioni internazionali di peso, come il Fondo Monetario Internazionale, e quelli genericamente attribuiti ad un coordinamento tra le autorità nazionali. Tutto sommato, però, il risultato finale non è trascurabile. Di fatto, a luglio gli Stati Uniti hanno adottato una vasta riforma finanziaria, l'Europa è prossima all'approvazione di un pacchetto legislativo e il Comitato di Basilea ha appena dato il via libera ad un inasprimento sostanziale delle norme che regolano il rischio di credito.
E' anche vero che il termine di paragone per questa analisi non è certo ideale. Il programma del G-20 di Washington (firmato da George W. Bush) non era né ambizioso né completo. Non si riproponeva di intervenire sulla finanza globale e non si reggeva su un'analisi accurata della crisi. Spinti dall'urgenza di agire in fretta ed incapaci, nella fase iniziale della crisi, di stabilire delle priorità nelle riforme strutturali, i governi si sono dati una generica lista di cose da fare senza scendere troppo nel dettaglio.
Allora non vi era ancora traccia delle idee più radicali emerse nel dibattito in un secondo momento, come per esempio la cosiddetta Volcker rule, che si prefigge di separare nettamente le banche dai fondi d'investimento (e che viene recepita nell'attuale legislazione americana), o un meccanismo di risoluzione delle crisi che consenta di trasformare semi-automaticamente il debito delle banche in capitale sociale (che molti paesi stanno ora prendendo in considerazione). Né si poneva alcuna attenzione alle dimensioni delle banche e a come affrontare la questione degli istituti troppo grandi per essere lasciati fallire.
A due anni dal suo avvio la riforma della finanza rimane incompleta e i suoi obiettivi continuano a cambiare nel tempo. Questo è inevitabile, dato che priorità nuove e meglio definite possono emergere solo a seguito di un periodo di dibattito e riflessione. L'altra faccia della medaglia è che parte della spinta iniziale è andata scemando, specialmente a livello di G-20. La volontà di trovare soluzioni globali si è ridotta nella misura in cui la politica interna dei paesi membri ha occupato una parte sempre maggiore dell'agenda internazionale.
Tuttavia, uno sviluppo positivo si è potuto ravvisare recentemente nel rafforzamento delle istituzioni pubbliche. L'era in cui Londra poteva vantarsi della sua regolamentazione minima volge al termine. Gli Stati Uniti e l'Europa sono oggi all'opera per costruire istituzioni capaci di supportare, e implementare, riforme di largo respiro.
Di fatto, prendendosi il tempo per riflettere, i governi non hanno mancato l'opportunità politica di agire con fermezza, né è vero che i mercati finanziari hanno ripreso il controllo della situazione. Certamente il rapporto di forze non è più quello che era due anni fa e i tentativi di influenzare il processo decisionale pubblico sono ricominciati, forse anche più di prima, data la maggiore posta in gioco. Ma non si può dare per scontato che, in quanto debitori, i governi non possano produrre una buona regolamentazione. Del resto, se è vero che la Grecia è stata virtualmente espulsa dai mercati dei capitali, è anche vero che la Germania non ha mai goduto di migliori condizioni di accesso al credito.
E, se la dipendenza dei governi dalla benevolenza dei mercati del debito non ha indebolito la loro capacità regolatoria, questo vale ancora di più per quanto riguarda l'UE e il G-20. Così come abbiamo imparato a distinguere tra il ruolo di azionista e quello di regolatore dei governi (cosa che deve essere fatta con attenzione, dato che le azioni dell'uno non coincidono necessariamente con gli interessi dell'altro), oggi dobbiamo abituarci a distinguere tra i governi in quanto debitori ed in quanto regolatori finanziari.
Sarebbe estremamente spiacevole se gli stessi governi che richiedono alle istituzioni finanziarie di essere più prudenti nella loro gestione del rischio dovessero allo stesso tempo vedersi costrette a chiudere un occhio sul rischio di default pubblico. Anche se può sembrare ingiusto, è naturale aspettarsi che le agenzie di rating, dopo aver sottovalutato a lungo i rischi d'insolvenza, siano oggi più rigorose nel determinare ogni genere di rischio, incluso quello di default pubblico.
La storia della riforma della regolamentazione non è tuttavia giunta al termine e non è possibile, a questo punto, dire chi ne uscirà vincitore: tutto è ancora in gioco. Ciò che è certo, però, è che è senz'altro prematuro liquidare gli sforzi sostenuti finora come un fallimento.

Copyright: Project Syndicate, 2010.
www.project-syndicate.org
Traduzione dall'inglese di Francesco Di Comite.

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Nota: il contenuto del documento deve essere interpretato in relazione al periodo in cui è stato redatto.


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